沪深策略
5月26日，XREAL推出年轻线AR眼镜新品牌xbx，首款产品a01系列同步亮相。
新品牌定位很清晰，即年轻人第一副AR眼镜。新品主打超轻佩戴，重量仅62g，是全球观影类AR眼镜最轻重量，同时1699元起的定价低于主品牌XREAL过往新品价格。
2026年4月，XREAL刚刚向港交所递表。这家连续四年蝉联AR眼镜全球销量第一的公司，在冲刺IPO的关口，突然调转方向做起了年轻人的生意。
回顾过去几年，XREAL主品牌价格一路走高，自研芯片、联名ROG、牵手谷歌，稳稳卡在2000元以上价位段。1699元的新品定价，是它第一次“向下走”。
xbx的出现，究竟是XREAL主动的品类扩张，还是一场被现金流倒逼的向下求生？答案正藏在招股书中。
从营收结构看，XREAL是一家专注AR眼镜的企业，超9成营收来自AR眼镜及相关配件。截至2025年，XREAL已蝉联四年全球AR眼镜销售额第一，市占率达27%，较第二名高出超10个百分点。
但若将目光放至整个智能眼镜市场，以2025年销售额计，XREAL以2.6%市占率位列全球第二，而排在榜首的Meta市占率高达56.8%。
悬殊的差距背后，是产品覆盖范围的差异，Meta主攻的AI眼镜行业（以无显示型眼镜为主）2025年行业规模可达21亿美元，远高于同期XREAL所在的AR眼镜市场2亿美元规模。
赛道体量相差十倍，直接决定了双方的增长空间。
2023年至2025年，XREAL的AR产品销量分别为13.7万台、12.5万台、13.4万台，三年间基本在原地徘徊。对比Meta公开数据，2025年智能眼镜全年销量突破700万副，市占率可超85%，断层领先。
反映到体量上，2023年至2025年，XREAL营业收入分别为3.90亿元、3.94亿元、5.16亿元，三年累计约13亿元。对比Meta智能眼镜产品所在的RealityLabs业务，2025年实现板块收入22.07亿美元（约人民币150亿元），和赛道体量雷同规模同样差十倍。
需要注意的是，随着AI浪潮爆发，与XREAL并称“AR四小龙”的雷鸟创新、Rokid、INMO开始试图跳出AR小盘子，纷纷布局更大的AI领域。
例如，Rokid已在“带显示的AI+AR眼镜”细分赛道登顶全球第一，年订单量超35万台，旗下产品已接入多款AI大模型；INMO已为旗下AR眼镜打造专属AI智能体，支持同声传译等功能；雷鸟创新则在近期被传出计划将AI眼镜接入OpenClaw。
更焦灼的是，对手在拓宽业务面的同时，资本化也在提速。
2026年初，雷鸟创新获移动联通10亿级战略融资，并高调招聘投资人关系总监，旨在为IPO事项做准备。Rokid便紧随其后，完成股份制改造，赴港上市传闻随之而来。
而另一边，早已率先递表的XREAL，却仍在坚守不足2亿美元的AR赛道。先行优势在手，但这份“小而美”的底子，能否打动资本市场、助它摘得“智能眼镜第一股”？悬而未决。
悬而未决的另一原因，在于XREAL尚未实现盈利。
2023年至2025年，XREAL分别录得净亏损8.82亿元、7.09亿元、4.56亿元，亏损面收窄主要得益于期间公司综合毛利率的大幅提升，由18.8%增至35.2%，其中AR眼镜产品毛利率从20.2%增至33%。
综合毛利率近乎翻倍，是产品结构从低价向高价切换的结果。
2023年，XREAL售价2151元的Air系列贡献超95%的产品销量，为公司基本盘。到2025年，售价3196元的One系列取代Air成为绝对主力，销量达11.14万台。
需要注意的是，此消彼长间，XREAL全系列产品销量总和始终卡在13万台左右，甚至整体呈下滑趋势。2023年至2025年，总销量分别为13.72万台、12.49万台、13.37万台。
这意味着，XREAL的亏损收窄靠的不是卖得更多，而是通过产品迭代实现的结构性提价。
当One系列已吃透2000至3000元价位段、Air系列被战略性放弃后，XREAL在2000元以下价格带留下明显空白。 新品牌xbx的出现，与过去几年“一路提价”的思路截然不同，1699元的定价正是为了填补这个空白。
在靠提价拉升毛利的同时，XREAL开始缩衣减食。
2023年至2025年，XREAL研发开支由2.16亿元降至1.83亿元，对应费用率由55.35%降至35.45%；销售及分销开支由2.14亿元降至1.31亿元，对应费用率54.89%降至25.37%。
但费用收缩并未换来正向现金流。2023年至2025年，XREAL经营活动现金流净额连续三年为负，分别为-4.72亿元、-1.74亿元、-2.04亿元。
实际上，XREAL不缺外部输血，，自成立以来，公司已完成十余轮融资，累计融资超23亿元，吸引阿里巴巴、快手、红杉中国、高瓴、顺为资本等投资方。其中，最后一轮发生在IPO前的2026年1月，XREAL完成1亿美元D轮融资，投后估值达8.33亿美元。
但巨额融资并未换来造血能力，账面现金仍捉襟见肘。截至2025年末，XREAL现金及现金等价物同比下滑68.92%至6363.40万元，无法覆盖1.29亿元的短期计息银行借款。
在xbx发布会后的媒体采访中，创始人徐驰将AR比作“万米长跑”，强调跑对方向比抢跑更重要。但率先递表的XREAL，究竟是向对的方向飞奔，还是借IPO争取时间？
徐驰给出了乐观预期，XREAL大概率是在同领域中首个实现现金流净额转正的公司，最快于2026年实现。依据是XREAL是唯一一家毛利率能覆盖销售费用率的AR眼镜公司，2025年这两个比例分别为35.2%、25.37%。
但在费用已大幅削减的情况下，同年经营现金流净流出额仍同比增长16.67%。若未来研发和销售费用反弹，毛利结余能否覆盖尚存疑问。
但XREAL没有把全部赌注押在xbx上，开始向AI领域布局。与谷歌合作的Project Aura已确定2026年全球发售，这款产品搭载Android XR系统与Gemini AI，被视为XREAL补齐AI短板的关键一棋。
但矛盾在于，Aura基于Gemini，因后者在国内无法使用，短期内难以进入中国市场。2025年XREAL海外收入占比70.96%，其中美国市场贡献36.9%。
这种高度依赖海外市场的结构，叠加AI产品在国内的缺失，意味着XREAL的AI叙事短期内无法影响国内投资者，且一旦地缘政治影响供应链或渠道，抗风险能力将面临考验。
率先递表让XREAL抢到了时间窗口，但如何打破13万台的年销量天花板，才是徐驰口中“跑对方向”的第一块里程碑。
风险提示：本文仅用于学习交流，不构成投资建议、证券推荐或收益承诺。
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